基本面逻辑：供给端，2024年国内工业硅产量明显地增长，尤其是在年内集中生产季节期间。由于工业硅价格下降至行业成本线以及下游多晶硅持续减产，预计2025年工业硅产量将小幅缩减。库存方面，2024年工业硅市场总体呈现出持续累库的趋势，库存增速较2023年有所放缓。关注2025年丰水期前去库节奏，预计下半年仍将继续维持供需失衡的格局。需求端，中期关注光伏行业自律协定落实情况及有机硅市场下游房地产需求企稳。此外，光伏产品出口仍有增长空间。下游需求改善将有效缓解当前库存高企的问题。价格预测：展望2025年，供需失衡情况或将有所缓解。尽管预计2025年将有新产能投放，但考虑老旧产能出清，整体供应预计将与2024年基本持平或小幅减产。上半年为下游传统的开工淡季，加之丰水期西南地区复产以及高企的库存，供需仍将面临失衡压力。然而，下半年需求端仍有预期在，有机硅行业的“金九银十”以及光伏年末装机潮，需关注需求改善情况。整体看来，2025年工业硅价格预计将宽幅震荡，缺乏明显的反弹动力，期货价格的范围为11200-13800元/吨。

　　核心观点：1)2025年工业硅供需预期：过剩格局未变，总供给量约535万吨，需求耗硅量约424万吨，净出口约72万吨，过剩约39万吨，价格持续承压。2)2025年光伏领域预期：国内光伏新增装机量预计在270-280GW，增速在10%-15%之间；2024年多晶硅12月产量减至与2022年产能爬坡水平相近，对硅片环节过剩收窄明显，但同年国内组件过剩约82GW，占其总产量的13.6%，明年组件环节亟须加速减产，否则中下游利润传导不畅，多晶硅价格难谈周期性回归。不考虑已有库存，组件产量同比约下降5.7%，有望与预期装机量实现平衡。投资展望：2025年一二季度多晶硅排产计划偏向谨慎，着重关注组件环节能否有效减产，以及多晶硅的库存消化情况；三四季度工业硅产量随丰水期上升，届时多晶硅市场过剩或进一步缓解，有机硅旺季利润有望修复。从价格趋势分析，预计上半年硅价继续探底，下半年市场震荡企稳，主力合约价格预计在9500-15500元/吨区间波动。

　　我们认为工业硅目前仍然处在一个筑底的过程中，从近五年的供需平衡表来看，工业硅长期处在供需错配的格局中，也侧面解释了工业硅上市后价格中枢为什么是向下的。且从2024-2025的推导结果来看，基本面上依然没有过多的向上驱动。价格向下虽然有成本支撑，但成本支撑不强。根本原因为：1)行业集中度较高，大型的有突出贡献的公司位于电价较低的新疆地区，最低成本能够达到9000-10000元/吨，目前的盘面价格(553#)对该地厂商来说仍有利润，导致开工一直上行；2)西南地区虽然存在季节性电价变化能够影响部分工业硅产能，而且西南地区由于能够生产出421#，这是北方产区所不能代替的。但目前的主体问题是421#的成本在丰水期依然很低，考虑盘面升水后也是有利润的，而且此前期现商在17000元/吨的位置囤积了大量的421#，现在也在寻求低价出货中。这就导致了即便是枯水期，421#在市场上其实也并不短缺，只是贸易商和厂商惜售的问题。现在除开成本支撑外，基本面上短期是利空的。产业链环节的高库存依然无显著的去库趋势，且下游多晶硅率先减产，价格转折点会显著晚于库存拐点(时点：工业硅价格向上晚于工业硅去库，工业硅去库晚于多晶硅去库)。之前长期还有新能源的爆发和国家双碳政策可以聊。但目前来看，光伏链条上目前工业硅是唯一还能挣钱的环节，且川普上任后加征60%关税等一系列举动毫无疑问会打响贸易战，虽然直接出口往美国的产品不多，但打击转口贸易+硅溯源后，毫无疑问会影响我国光伏组件出口，贸易环境恶化会通过产业链负反馈向上传导至工业硅。

　　2024年，尽管工业硅价格一路下行，但工业硅的产能产量仍然是维持较高速的增长。产能分布方面，由于西北地区供电稳定、光伏产业集聚，叠加工业硅交割标准修改，产能始终呈现西北地区上升、西南地区下降的趋势。工业硅当前正处于产能去化阶段，但仍有大量新增产能未投放且产能具备价格弹性，一旦价格有所回升，则可能会引起一定规模的复产和新增投产。需求端关注重点在于多晶硅，多晶硅同样处于产能出清的底部阶段，预计对于工业硅需求维持一定的增速。此外，有机硅预计增速有所放缓，铝合金得益于新能源汽车的高增速对于工业硅用量有所增加但增量有限。出口方面，由于中国工业硅相对更具价格上的优势及海外需求的回升，预计明年出口继续增加。综上，2025年工业硅供需格局或将得到一定的改善，但随着供给和需求的动态往复，库存可能更多呈现螺旋式的缓慢去化，达到真正的供需平衡仍需时间。价格这一块，工业硅价格预计下行空间存在限制，价格更多在宽幅区间中运行。在明年供需改善的情况下，工业硅价格底部有所支撑。但价格同样有上限压制，虽然当前已出现逐步减产，抛开季节性因素，核心问题是减产出清的维持的时间、效果并不确定，且下游多晶硅未来的排产情况不容乐观，需求端的光伏产业中期内更多是供给侧改革的预期，这一点从存量和新增项目的政策趋严中能够准确的看出。目前工业硅的库存量相对偏高，即使以当前的去化速度，去化仍需较长时间。此外，工业硅价格的上行会给到西北地区套保利润，在上方西南地区枯水期的成本同样也压制着工业硅的价格。考虑到工业硅产能价格弹性高，工业硅的价格依旧受限。因此，可优先考虑区间策略。